成長性の確認：バリューゴルフ（3931）

1月に新しくポートフォリオに加えたバリューゴルフ（3931）について、成長企業の投資基準に合致しているかどうか、チェックしていきます。

参考記事：

１．ワンパターンな成長戦略を持つか？参考記事：ワンパターンな成長戦略

バリューゴルフはゴルフ予約サイト「1人予約ランド」を運営する企業です。
※公式サイト：1人予約ランド

「1人予約ランド」は、その名のとおり1人で予約ができるゴルフ予約サイトです。
通常ゴルフをプレーするには2～4人程度の友人を集める必要がありますが、1人予約ランドは「いちいち友人を集めるのが面倒」、「急に予定が空いてゴルフをしたいが友人が集まらない」といったニーズに応え、初対面のプレイヤー同士を引き合わせる（「マッチング」と言います）ことで、プレーを可能にしました。

利用の流れはこんな感じです。
①　1人予約ランドの会員になる。
②　日時・ゴルフ場を指定して予約する。
③　1人予約ランドの予約画面上にプランが表示される。

予約画面　出所：1人予約ランド

④　他の人がそのプランに申し込む。
⑤　最低催行人数以上の人が集まればマッチングが成立する。
⑥　当日、そのゴルフ場に行ってプレーする。

会員（プレイヤー）はサイトを無料で利用でき、プレーが催行された場合にゴルフ場がバリューゴルフにマージンを支払うという収益構造です。

出所：有価証券報告書を元に当方作成

また1人予約ランドに付随して、以下の事業を行っています。

ゴルフ場向け予約システムの提供。
ポータルサイト「バリューゴルフWEB」での広告枠の提供（1人予約ランドはバリューゴルフWEBのコンテンツのうちの1つ）。
ゴルフ用品のECサイト「JYPER’S（ジーパーズ）」運営。
個人向けゴルフレッスンサービスの提供。

バリューゴルフでは、これらをひっくるめて「ゴルフ事業」と呼んでいます。
他にも広告メディア制作事業、メディカル事業を行っていますが、収益に占める比重が低いために説明を省きます。

バリューゴルフの成長要因はサイトの認知度向上とサービスの並行展開です。

出所：有価証券報告書及び目論見書を元に当方作成

サイトの認知度が高まるにつれて、会員数は年々増加しています。
会員数の伸びに対して売上の伸びが少ないように見えるのは、1人予約ランドの売上が全体に占める比率が低いためです。

認知度の向上のためには、口コミによる自然な広がり、検索エンジンからの流入増、広告施策が重要となるでしょう。
口コミと検索エンジンからの流入増は受け身の要因なので、企業側の主なアクションは広告施策となります。

サイトの認知度が高まり、需要（会員）が増えれば、今度は供給（プレーできるゴルフ場の数）を増やす必要があります。

出所：有価証券報告書及び目論見書を元に当方作成

バリューゴルフは、全国のゴルフ場に営業をかけ、提携ゴルフ場を続々と増やし、会員の選択できるゴルフ場の幅を広げることで、ますます新たな会員を呼び込んでいます。

さらには、こうして囲い込んだ会員、提携ゴルフ場に向けて、様々なサービスを並行展開しています。
提携ゴルフ場に向けては、豊富な会員数を武器に、1人予約ランドと連携したゴルフ場予約システムを売り込みます。
会員に向けては、ゴルフ用品の販売、ゴルフレッスンサービスの提供などのサービスへ、アクセスの多い1人予約ランドから誘導します。

バリューゴルフは小さい企業の割に事業内容が多彩なのですが、基本的には1人予約ランドの会員数の増加が成長ドライバーで、他事業の成長はそこから派生したもの、という捉え方で構わないと思います。

以上より、バリューゴルフの成長戦略は以下のとおりです。

「『1人予約ランド』の認知度向上により会員数（需要）を増やす一方、提携ゴルフ場数（供給）を増やして需要を満たし、会員や提携ゴルフ場に向けて様々なサービスを並行展開していく」

ワンパターンな成長戦略を持つ企業と言えそうです。

２．売上規模は十分に小さいか？　参考記事：小さいことは良いことだ

2016年1月期の売上は10億円、2017年1月期の業績予想の売上は17億とかなり小規模です。

公益財団法人　日本生産性本部「レジャー白書2016」によれば、2016年1月時点の全国ゴルフ人口は760万人でした。
1人予約ランドの2016年12月末時点の会員数は32万人なので、シェアは4％に過ぎません。

出所：バリューゴルフ有価証券報告書及び目論見書、公益財団法人日本生産性本部「レジャー白書2016」を元に当方作成

初対面同士でプレーするのを嫌う人や、ネットを使わない人もいるので、1人予約ランドのターゲット層はゴルフ人口の一部に過ぎませんが、それでも4人に1人、25％くらいまではシェアを伸ばせると予想します（根拠はありませんよ、勘です）。
となると、今の5倍以上は成長できることになります。

また、日本ゴルフ場経営者協会によれば、2016年3月時点のゴルフ場数は2317ということでした。
※一般社団法人　日本ゴルフ場経営者協会「ゴルフ場利用税の課税状況から見たゴルフ場の数・利用者数の推移」
1人予約ランドの提携ゴルフ場数は2016年1月末時点で580なので、ゴルフ場数のシェアは25％に過ぎません。

出所：バリューゴルフ有価証券報告書及び目論見書、一般社団法人　日本ゴルフ場経営者協会「ゴルフ場利用税の課税状況から見たゴルフ場の数・利用者数の推移」を元に当方作成

1人予約ランドのトップページのお知らせ欄をみると、「2017年1月18日に高知県に初進出」との見出しがあります。
「1人予約ランドの存在は知っているが、近くにプレーできるゴルフ場がないので使えない」という人もまだまだいそうです。
提携ゴルフ場の開拓余地からしても、まだ満たされていない需要は多そうです。

以上より、稀にみる成長余地の大きさ、と言っていいでしょう。

３．PERは成長率以下か？　参考記事：PERが成長率を下回ったときに買う

息子の口座で購入した2017年1月12日時点の株価1448円を基準にします。
2017年1月期の予想epsは38.01円、予想PERは1448÷38.01＝38.1倍です。

出所：2017年1月期第3四半期決算短信

成長率を算出します。
バリューゴルフは事業構造が複雑なので、単純に売上や利益の成長率を算出しても参考になりません。
よって、ここはざっくりと、成長の核である1人予約ランドの会員数の増加率を採用しましょう。
会員数は前年比+40％程度で推移していますので、成長率は+40％です。

出所：1人予約ランド2016年12月月次情報

ただ、さすがに成長率+40％を数年にわたって維持するという想定は楽観的過ぎるので、成長率は+30％程度にしておきましょう。

成長率+30％に対し、PER38.1倍です。
割高ですね。

しかし、2016年11月18日発表の「業績予想の修正に関するお知らせ」によると、ゴルフ用品ECサイト「JYPER’S（ジーパーズ）」を運営する株式会社ジープの買収費用として60百万円を計上しています。
これは一時的な費用なので、この分を修正してPERを算出しないと、バリューゴルフの本来の収益力からすると割高なPERとなってしまいます。
買収費用がなかったと仮定した場合、
税引前当期純利益が60百万円、法人税が60百万円×法人税率30％＝18百万円多くなり、
当期純利益は65百万円+60百万円-18百万円＝107百万円
epsは107百万円÷発行済株式数1,734,100株＝61.70
PERは1448÷61.70＝23.5倍となります。

成長率+30％に対し、PER23.5倍なので、割安であると言えます。